原文地址：百丽国际分析作者：诺亚方舟 一、行业分析
行业的成长性：自2000年来的中国鞋业销售年复合增长率为8.4%，与同期的国名经济增长率基本保持一致。
从发展空间来看，在2004年，中国人均消费鞋数量为2.3双，与其他国家相比仍有很大差距。（美国7.3双；法国5.8双；日本4.8双；德国4.2双；韩国3.9双）
对于品牌女鞋的成长性要高于整体鞋业的成长性。
属于稳定增长的行业，受政府控制或受政策影响很小的行业或企业；
轻资产投入的行业；行业的发展周期性很弱，只要是经济稳定增长，产品一直会有需求；

二、财务指标：

2004A

2005A

2006A

2007E

2008

2009

2010

销售净利润率%

8.62

13.56

15.65

财务杠杆

2.18

1.94

1.69

总资产周转率（次）

1.37

1.08

1.40

ROE(%)

25.75

41.99

56.43

净利润增长率(%)

303

315

80

50

50

40

主营收入增长率（%）

99

260

60

毛利率(%)

24.3

55.3

56.1

三、企业标准
1、持续竞争优势（特许经营权）：强大的品牌效应和销售网络。中国品牌女鞋行业龙头，销售额市场占有率8.2%，其下四大品牌市场份额为17.7%，截至2007年6月30日店铺数量达到4778家。（并没有形成绝对的垄断地位，只是比竞争对手更有优势）
2、业务模式简单：纵向一体化的业务模式包括自主进行产品设计和开发、生产、营销及推广、分销和零售各个环节。公司可以对供应链的各个主要环节进行及时、直接和有效的控制，以缩短产品上市时间，并可以根据分销和零售环节的回馈调整库存数量、种类等，进而减少非畅销产品的生产。
3、公司的主营业务：自有品牌的生产和销售；还有耐克、阿抵达斯等运动服饰的代理销售；

四、经营管理:

五、风险：
1、公司的增长似乎只能靠收购更多的品牌来完成，现有旗下品牌的成长性不会很大，因该在30%左右，靠收购的增长是不可持续的；
2、百丽国际集资所得主要用于开拓内地二三线城市的市场，但百丽主攻中高档路线，二三线城市的消费能力较一线城市低，百丽承担较高的业务风险。
3、、品牌代理权未必获续约

百丽国际代理的特许品牌在2006 年占其营业额28.6%。大部分特许品牌按每年续约，百丽国际无法保证届满时可获续约；若未能续约，将对公司业务带来重大不利影响。

产品类别品牌特许商特许协议结束时间

鞋类产品真美诗宏裕贸易(深圳)有限公司 2010/4/30

鞋类产品 Bata Bata Brands S.A.R.L 2016/2/28

运动服饰产品 Nike 耐克体育(中国)有限公司 2008/5/31

运动服饰产品 Adidas 阿迪达斯(苏州)有限公司 2008/12/31

运动服饰产品 Reebok 跃霸(上海)国际贸易有限公司 2009/12/31

运动服饰产品李宁北京李宁体育用品有限公司 2007/6/30

运动服饰产品 Kappa 北京动向体育发展有限公司 2007/12/31

运动服饰产品 PUMA 利宾(上海)商贸有限公司 2007/12/31

运动服饰产品 Mizuno 美津浓(中国)体育用品有限公司 2009/12/31

服装品牌 Levi’s Levi’s Strauss(Hong Kong)Limited 2008/2/1

4、税率改变

百丽所有在深圳的附属公司，均享受15%优惠税率，但根据内地新税法，2008年1 月起所得税统一为25%，虽然百丽有5 年过渡期到新税率，但未来新税法逐步全面实施后，百丽不再享有优惠，对百丽的税后利润有一定影响。
5、公司的管理层的工资是否太高了，一年的薪水有几百万甚至上千万？

六、估值：
1、百丽鞋类业务的增长不考虑收购其它品牌，自身的增长主要来源于零售网点的扩张和单店销售的增长，2007上半年去年同期比较增长为35.9%,同时零售网点的增长为36%（2306---3150）；运动服饰业务：2007上半年与2006下半年比较增长为81%,同时零售网点的增长为55%（1052—1628）

2、2004-2006年的自由现金流量都是负的，所以按DCF法不好估计它的内在价值。
3、零售网点扩张预测

零售网点数目

2006

2007E

2008E

2009E

鞋类

2811

3489

增长

24%

运动服饰

1052

2204

增长

110%

合计数目

3863

5693

总增长

47.4%

于2007年11月28日

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